APERÇU DES SUKUK (OBLIGATIONS ISLAMIQUES) Published: novembre 13, 2023

Ce texte répond aux questions fréquentes sur les sukuk et leurs avantages.

1. Qu'est-ce que la finance islamique ?

C'est un système financier comprenant des institutions, produits tels que les sukuk et services fonctionnant selon la loi islamique, la charia, et les principes du droit commercial islamique. Il couvre les moyens de levée de capitaux des sociétés ou gouvernements et les investissements conformes à la charia. Comme le système traditionnel, il comprend des banques de dépôt, gestionnaires de fonds, sociétés d'investissement et compagnies d'assurance, ou takaful. Ces entités sont régies à la fois par le droit islamique et par les règles de la finance traditionnelle.

La finance islamique repose sur la justice et l'équité pour toutes les parties à une opération.

2. Qu'est-ce que la charia ?

Ce terme arabe désigne le droit islamique régissant les croyants, issu de quatre (4) sources principales : le saint Coran, la Sunna, pratiques du prophète Muhammad, l'Ijma, consensus des savants religieux, et le Qiyas, raisonnement par analogie. Il constitue un code de vie que tous les musulmans devraient respecter.

3. Qu'est-ce qu'un sukuk ?

Ce terme arabe désigne des certificats ou titres d'investissement attestant un droit de propriété proportionnel sur des actifs corporels, usufruits et services ou un investissement dans les actifs de projets particuliers ou d'une activité spécifique conforme à la charia.

Le principe du sukuk, couramment appelé « obligation » islamique ou conforme à la charia, est que son détenteur possède un droit de propriété indivis sur un actif déterminé et bénéficie donc du rendement qu'il génère.

Instrument de la finance islamique, le sukuk permet l'investissement et le financement sans intérêts ; son utilisation n'est toutefois pas réservée aux musulmans, car il respecte des normes éthiques et de justice.

4. Quelle est l'origine des sukuk ?

L'utilisation des sukuk est aussi ancienne que l'islam. Avant l'époque moderne, les communautés islamiques utilisaient ces « documents » pour représenter les engagements financiers issus du commerce et d'autres transactions économiques. La première opération de sukuk a eu lieu à Damas, en Syrie, au 7e siècle après J.-C.

Leur renouveau moderne a été favorisé par la reconnaissance du concept par l'Académie islamique de FIQH de l'Organisation des pays islamiques (OIC) et l'Organisation de comptabilité et d'audit des institutions financières islamiques (AAOIFI). Ces organismes de normalisation ont permis le développement de structures de sukuk, menant à la première émission réussie par le gouvernement malaisien en 1983.

Les sukuk ont été créés pour offrir une alternative conforme à la charia aux obligations traditionnelles.

5. Quels principes régissent les sukuk ?

Le financement et l'investissement en sukuk doivent respecter le droit islamique et les normes éthiques, selon les principes suivants :

• Les projets financés doivent être bénéfiques et non nuisibles à la société ; les activités liées à l'alcool sont, par exemple, nuisibles.
• Tout transfert d'actif ou de bien devrait reposer sur un contrat valide
• L'activité sous-jacente doit être permise par la charia et fondée sur le consentement mutuel.
• L'opération doit être exempte de conditions illicites : tromperie, fraude, incertitude ou ambiguïté susceptibles d'entraîner une destruction ou une perte
• L'opération devrait être exempte de spéculation et de jeux de hasard
• L'intérêt est interdit
• Les sukuk doivent être garantis par des actifs sous-jacents ou reposer sur ceux-ci.
• Les actifs doivent être clairement définis, physiquement existants et localisables, connus, dotés d'une valeur commerciale et générateurs de revenus, par exemple terrains, bâtiments ou machines, et appartenir au vendeur
• Les rendements proviennent autant que possible des recettes ou flux de trésorerie des actifs sous-jacents, tels que loyers, bénéfices ou cessions
• L'actif peut être corporel ou incorporel : droits de commercialisation, concession, etc.
• Pour être négociable, un sukuk doit comporter 1/3 d'actifs corporels

6. Quelles différences entre sukuk et obligations traditionnelles ?

Les principales différences sont les suivantes :

7. Quelles similitudes entre sukuk et obligations traditionnelles ?

• Comme les obligations traditionnelles, les sukuk sont émis avec une échéance précise.
• Tous deux sont négociables et peuvent être vendus à un acheteur consentant.
• Les deux types de titres peuvent être notés aux fins d'émission

8. Qu'est-ce qu'un véhicule ad hoc (SPV) dans une opération de sukuk ?

Un SPV est une société constituée pour financer un projet de sukuk initié par un débiteur, société ou gouvernement souhaitant lever des fonds.

9. Quelles sont les catégories de sukuk ?

Les sukuk peuvent être classés comme suit :

• Par produit : l'AAOIFI, qui établit les normes comptables, d'audit, de gouvernance, d'éthique et de charia, distingue 14 types de sukuk. Les plus courants sont Ijara, location ; Murabaha, vente au coût majoré d'une marge ; Musharaka, partenariat de partage des bénéfices et pertes ; Mudaraba, partenariat de partage des bénéfices et de prise en charge des pertes ; Istisna, financement de construction ou fabrication ; et Salam, vente avec paiement immédiat et livraison différée.
• Par émetteur : les États souverains, sociétés et établissements financiers peuvent lever des fonds par l'émission de sukuk souverains, infranationaux ou d'entreprise, respectivement.

10. Quelles structures de sukuk ?

La structuration des sukuk consiste généralement à regrouper des actifs ou projets conformes à la charia, examinés et approuvés par des conseillers en charia. Elle repose sur un contrat spécifique d'échange de ces actifs : vente et achat avec paiement immédiat, échelonné ou différé, location d'actifs déterminés ou participation à des coentreprises.

Les objectifs de financement de l'émetteur déterminent la structure à adopter. Chaque structure peut être utilisée seule ou combinée à une autre selon la base commerciale et contractuelle des sukuk.

• Sukuk Ijara (location)

L'Ijara est un contrat par lequel une partie achète et loue un actif déterminé, par exemple des équipements, terrains ou bâtiments, nécessaire à un client, moyennant un loyer. La durée et le montant sont convenus à l'avance entre le bailleur, propriétaire de l'actif, et le preneur, bénéficiaire. La propriété reste au bailleur.

Les sukuk Ijara représentent la propriété d'actifs liés à un contrat de location. Les loyers constituent le rendement des investisseurs. Ils peuvent être négociés sur le marché secondaire à un prix déterminé par l'offre et la demande.

• Sukuk Murabaha (vente au coût majoré d'une marge bénéficiaire)

La Murabaha est un contrat de vente de biens à un prix comprenant le prix d'achat et une marge bénéficiaire convenue entre les parties. Le paiement est immédiat ou échelonné.

Les sukuk Murabaha sont des certificats de même valeur finançant l'achat de biens par Murabaha, dont les détenteurs deviennent propriétaires. Le produit sert à acheter les marchandises au fournisseur et à en acquérir la propriété, puis à les vendre à l'entité initiatrice au coût majoré d'un bénéfice raisonnable payable ultérieurement. Cette cession véritable exige que le vendeur divulgue à l'avance le bénéfice à l'acheteur. La Murabaha est largement utilisée comme financement à court terme.

• Sukuk Musharaka (partenariat de partage des bénéfices et pertes)

La Musharaka est un partenariat entre deux parties ou plus finançant une entreprise, chacune apportant du capital en espèces ou en nature. Les bénéfices sont répartis selon une proportion convenue à l'avance, tandis que les pertes suivent les apports en capital.

Les sukuk Musharaka financent un projet ou une entreprise en fonds propres : les détenteurs deviennent, par un SPV, copropriétaires du projet avec l'entité initiatrice. Les deux parties apportent des espèces ou des biens, partagent le bénéfice selon le ratio convenu et les pertes proportionnellement au capital apporté. Les certificats sont négociables sur le marché secondaire.

• Sukuk Mudaraba (partenariat de partage des bénéfices et de prise en charge des pertes)

La Mudaraba est un partenariat entre l'apporteur de capitaux, Rabb al-Māl, et un entrepreneur, Muḍārib. Le premier finance l'entreprise ou l'activité gérée par le second. Les bénéfices sont partagés selon le pourcentage contractuel ; les pertes sont supportées exclusivement par l'apporteur, sauf faute, négligence ou violation des conditions contractuelles.

Les sukuk Mudaraba sont des certificats fiduciaires finançant des projets ou activités avec leur produit, gérés par l'entité initiatrice pour les détenteurs. Le bénéfice est partagé entre le SPV représentant les détenteurs et l'initiateur agissant comme entrepreneur, selon le ratio convenu. Les pertes sont entièrement supportées par les détenteurs, apporteurs des fonds.

• Sukuk Istisna (financement de construction ou de fabrication)

L'Istisna consiste à vendre un actif déterminé que le vendeur doit fabriquer ou construire avec ses propres matériaux et livrer à une date précise, contre un prix fixé payable en une fois ou par versements.

Les sukuk Istisna mobilisent des fonds pour financer à l'avance la construction immobilière ou la fabrication d'actifs importants tels que des centrales électriques. Le produit finance le constructeur ou fabricant pendant les travaux. Les investisseurs acquièrent la propriété par un SPV puis, à l'achèvement, la transfèrent immédiatement au débiteur selon les modalités convenues de paiement différé ou louent l'actif au promoteur dans un contrat hybride Istisna-Ijara. Ces sukuk ne sont négociables qu'après livraison.

• Sukuk Salam (vente avec paiement immédiat et livraison différée)

Le Salam est la vente d'une marchandise précise, de qualité et quantité définies, livrable à une date future fixée, contre paiement immédiat et intégral du prix.

Les sukuk Salam sont des certificats de même valeur mobilisant le capital Salam, de sorte que les biens à livrer deviennent la propriété des détenteurs. Ils sont surtout utilisés dans l'agriculture.

11. Que sont les sukuk adossés à des actifs ?

Ils confèrent à l'investisseur une part d'un actif corporel ou d'une entreprise, avec une part correspondante du risque total proportionnelle à son investissement.

Dans cette structure, une cession véritable intervient : l'initiateur vend les actifs sous-jacents à un SPV agissant comme fiduciaire, qui les détient et émet les sukuk garantis par eux. Les acheteurs n'ont aucun recours contre l'initiateur en cas de défaut de paiement. Tous les risques et avantages de propriété passent au SPV. Les détenteurs doivent supporter les pertes en cas de dépréciation des actifs.

Les investisseurs restent propriétaires des actifs jusqu'à l'échéance et le rendement dépend de leur performance. En cas de défaut, les détenteurs ont un recours sur les actifs. Si les rendements ne se matérialisent pas, ils subissent les pertes. Musharaka et Mudaraba en sont des exemples.

12. Que sont les sukuk fondés sur des actifs ?

L'émetteur achète les actifs sous-jacents puis les investit, les négocie ou les loue pour les investisseurs avec les fonds des certificats émis. La structure prend le plus souvent la forme d'une cession-bail à l'initiateur, assortie de sa promesse contraignante de racheter les actifs à l'échéance.

Les détenteurs peuvent uniquement exiger le rachat par l'initiateur. Ils disposent ainsi d'une créance non garantie correspondant au prix d'achat après exécution de la promesse contraignante. Ils n'ont donc pas de plein recours sur les actifs, qui ne sont pas utilisés comme sûreté.

Les sukuk fondés sur des actifs confèrent seulement la propriété bénéficiaire ; en cas de défaut, l'investisseur n'a aucune créance sur les actifs. Ils s'apparentent davantage à une dette ou obligation. Murabaha, Salam et Istisna en sont des exemples.

13. Comment un investissement en sukuk génère-t-il un revenu ?

Le rendement versé aux détenteurs par le SPV provient du bénéfice d'une vente, de loyers ou d'une combinaison des deux.

14. Qui peut investir dans les sukuk ?

• Ménages – Particuliers et familles, résidents locaux et étrangers
• Petites entreprises – Commerçants, négociants, cabinets professionnels, etc.
• Associations et syndicats – Organismes professionnels, coopératives, syndicats étudiants, syndicats de travailleurs, associations locales, chambres de commerce, etc.
• Organismes religieux – Églises, mosquées, etc.
• Établissements d'enseignement – Primaire, secondaire et supérieur
• Personnes morales – Banques, assurances, fonds de pension, gestionnaires de fonds et d'actifs, etc.
• Personnes fortunées
• Pouvoirs publics – Organismes publics, États et collectivités locales
• Institutions supranationales – Banque mondiale, FMI, ONU, ADB, etc.

15. Quels sont les avantages des sukuk ?

• Les émetteurs nationaux, États et entreprises, peuvent accéder aux financements internationaux et à une vaste base d'investisseurs, attirant ainsi des investissements directs étrangers (DFI).
• L'émission peut attirer des capitaux nationaux investis conformément aux principes islamiques.
• Les sukuk attirent les investisseurs religieux et traditionnels recherchant des instruments liquides, diversifiés, à prix attractifs et rendements stables
• Chaque activité financière est adossée à une activité économique réelle, favorisant la stabilité financière et le développement économique réel.
• Les sukuk servent d'outil de gestion de liquidité aux banques et autres institutions financières islamiques.
• Leur négociabilité permet de liquider facilement les investissements lorsque nécessaire et renforce ainsi la liquidité du marché
• L'investissement en sukuk est relativement exempt de risque de défaut
• Les revenus de sukuk sont exonérés d'impôt sur les marchés avancés
• Les certificats peuvent servir de garantie pour des emprunts sans intérêts
• Leur tarification est compétitive par rapport aux autres modes de financement
• Financement à faible coût, car il ne comporte pas de charge de dette
• Cette catégorie d'actifs offre une possibilité d'investissement alternative aux personnes sensibles à l'éthique et aux autres
• Les sukuk constituent une autre source de financement des projets de développement et d'expansion
• Lorsqu'ils sont liés à un projet, ils peuvent créer des emplois.
• Leur émission approfondit le marché obligataire national pour promouvoir la croissance économique
• Leurs structures imposent de rendre compte aux apporteurs de financement et favorisent une meilleure gouvernance des entreprises et institutions
• L'investissement en sukuk présente un avantage social et éthique pour l'ensemble de la société, au-delà du « simple rendement »

16. Quels risques présentent l'émission ou l'investissement en sukuk ?

Les risques comprennent notamment :

• Risque de taux d'intérêt – les certificats sont indirectement exposés aux variations de taux. Le bénéfice est lié à un taux de référence et la plupart des émissions prévoient des paiements fixes ; une hausse des taux du marché réduit donc leur valeur.
• Risque de liquidité – les certificats sont souvent conservés jusqu'à l'échéance faute de marché secondaire bien structuré et suffisamment liquide.
• Risque de non-respect de la charia – perte de valeur des actifs due au manquement ou à la négligence de l'émetteur dans le respect des principes de la charia pendant toute la durée de l'émission.
• Risque de crédit – des variations défavorables des taux du marché affectent la qualité de crédit des émissions.
• Risque de change – des fluctuations défavorables affectent les actifs du portefeuille de sukuk et la monnaie dans laquelle les fonds sont accumulés.
• Risque de marché – risque de baisse de valeur des actifs.
• Risque sur les actifs – perte ou dommage de l'actif sous-jacent.
• Risque de défaut – risque lié à la capacité et à la volonté de l'acheteur ou débiteur de payer à l'échéance, notamment la probabilité qu'un actif ou prêt devienne irrécouvrable par défaut ou retard. Il comprend aussi la livraison de biens ou projets non conformes ou les retards du fournisseur par rapport au contrat.
• Risques propres au SPV – défaut ou négligence possible du SPV dans le remboursement des détenteurs
• Risque de sortie – incapacité du SPV à céder l'actif ou l'entreprise à la fin du contrat.

17. Qu'est-ce qu'un sukuk souverain ?

Un certificat attestant la propriété d'un actif ou de son usufruit, émis par un SPV soutenu par l'État souverain.

18. Qu'est-ce qu'un sukuk infranational ?

Un certificat attestant la propriété d'un actif ou de son usufruit, émis par un SPV soutenu par le gouvernement d'un État fédéré.

19. Qu'est-ce qu'un sukuk d'entreprise ?

Un certificat attestant la propriété d'un actif ou de son usufruit, émis par un SPV soutenu par une société

20. Qu'est-ce qu'un sukuk supranational ?

Un certificat attestant la propriété d'un actif ou de son usufruit, émis par un SPV soutenu par une institution supranationale

21. Qui participe au marché nigérian des sukuk ?

Les participants comprennent généralement :

• États souverains
• Entités infranationales
• Personnes morales
• Organismes supranationaux, institutions financières internationales
• SPV
• Conseillers en charia
• Courtiers en valeurs mobilières
• Établissements placeurs
• Avocats
• Preneurs fermes
• Fiduciaires
• Gestionnaires de fonds
• Agences de notation
• Banques
• Auditeurs et experts-comptables chargés de rapports
• Investisseurs nationaux et étrangers
• Autorités de régulation

22. Quels projets peuvent être financés par les sukuk ?

Les émetteurs potentiels peuvent investir le produit dans l'agriculture, les routes, les transports aériens et ferroviaires, l'électricité, le raffinage pétrolier, le logement collectif, l'éducation, la santé, l'eau et l'assainissement, etc.

23. Comment acheter des sukuk ?

Les intéressés peuvent les acheter pendant une offre publique auprès d'opérateurs enregistrés par la Commission, ou sur une bourse reconnue et enregistrée par l'intermédiaire d'un courtier.

24. Puis-je vendre avant l'échéance ?

Oui. La plupart des sukuk peuvent être vendus par des courtiers.

25. Quels pays ont émis des sukuk ?

Plus de 20 pays d'Europe, d'Asie, du Moyen-Orient et d'Afrique ont émis des sukuk d'entreprise ou souverains, la Malaisie et les Émirats arabes unis étant en tête. Les autres comprennent Bahreïn, l'Indonésie, l'Iran, le Qatar, le Koweït, le Pakistan, l'Arabie saoudite, Singapour, la Somalie, la Turquie, Brunei, le Royaume-Uni, Hong Kong, l'Égypte, la Côte d'Ivoire, le Sénégal, la Gambie, l'Afrique du Sud et le Nigeria.

26. Quelle est la situation du marché mondial des sukuk ?

Ce marché connaît une croissance remarquable depuis la crise financière mondiale de 2008. Les émissions annuelles sont passées de $15 milliards en 2008 à près de $120 milliards en 2014. La plupart ont été sursouscrites. La vente souveraine britannique de £200 millions en 2014 a, par exemple, attiré £2.3 milliards de demande effective, soit 11.5 fois le montant. L'encours a atteint $290 milliards en 2015, réparti sur 587 instruments.

La croissance est principalement portée par la liquidité des pays du Golfe, l'investissement socialement responsable, les structures innovantes adossées aux actifs et le soutien public par la réglementation et les émissions.

27. Des sukuk ont-ils été émis au Nigeria ?

Oui. L'État d'Osun a émis un sukuk infranational d'environ $62 millions (N11.4 milliards) en 2013, et un sukuk souverain de $277.93 (N100 milliards) a été émis en 2017.

28. Quelles perspectives de croissance pour le marché nigérian ?

Avec environ 170 millions d'habitants et une population musulmane estimée à plus de 50%, le Nigeria compte davantage de musulmans que les principaux marchés de Malaisie, d'Arabie saoudite, des Émirats arabes unis, du Koweït et du Qatar réunis. Considéré comme la première économie africaine avec un produit intérieur brut d'environ $510 milliards, il possède aussi une économie plus importante que ces pays, sauf l'Arabie saoudite.

29. Qui réglemente le marché nigérian des sukuk ?

La Commission des valeurs mobilières et des échanges (SEC) du Nigeria réglemente les marchés de sukuk souverains, infranationaux des États et d'entreprise.

30. Quelles lois régissent les opérations de sukuk ?

Au Nigeria, elles relèvent du cadre de la loi de 2007 sur les investissements et les valeurs mobilières et des directives de la SEC sur les sukuk, ainsi que des orientations d'institutions locales et internationales réputées, notamment la CBN, l'Islamic Financial Services Board (IFSB) et l'AAOIFI.